類似14-15年供給側(cè)改革前夜，這些化工子行業(yè)產(chǎn)能加速出清；人形機(jī)器人落地的關(guān)鍵，一圖了解靈巧手產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)——0529脫水研報
2025-05-29 19:42
作者：SYSTEM
來源：早知道/脫水研報
【本文來自持牌證券機(jī)構(gòu)，不代表平臺觀點(diǎn)，請獨(dú)立判斷和決策】
摘要：
1、化工：東海證券指出，化工行業(yè)在2023年利潤快速下滑的影響下，資本開支持續(xù)收縮，資本支出/攤銷和折舊的比值從2.26回落至1.64，盡管ROE仍未明顯改善，但現(xiàn)金流迎來向上轉(zhuǎn)折。當(dāng)前時點(diǎn)，在國家政策端對供給側(cè)要求頻繁提及的背景下，供給側(cè)政策或再次發(fā)揮作用，化工行業(yè)周期正處于關(guān)鍵拐點(diǎn)。
2、靈巧手：華西證券研報指出，靈巧手以人手的結(jié)構(gòu)和功能為模仿對象，是機(jī)器人實現(xiàn)精細(xì)操作的基礎(chǔ)，其需要完成抓、握、捏、擰、旋轉(zhuǎn)等不同動作，以滿足多元化的場景需求。靈巧手在機(jī)器人研發(fā)工程和整機(jī)成本中占據(jù)重要份額。
3、智能電表：華泰證券指出，“四可”要求下對于智能電表升級與物聯(lián)表需求提升，相關(guān)設(shè)備投資有望增加。且近年來電表企業(yè)股利支付情況較好，當(dāng)前電表企業(yè)估值也已處于低位。
4、制冷劑：信達(dá)證券研報指出，市場對氟化工板塊的認(rèn)知仍然不足。傳統(tǒng)化工行業(yè)周期性顯著，市場可能把氟化工板塊作為一個整體看待。實際上，氟化工板塊上游的螢石是一種礦產(chǎn)資源，制冷劑有配額制度的約束，在供給的限制下，兩者都脫離了傳統(tǒng)周期性，呈現(xiàn)出較高的景氣度和較強(qiáng)的抗周期波動屬性。
正文：
1、類似14-15年供給側(cè)改革前夜，產(chǎn)能出清加速，這些化工子行業(yè)最有可能迎來反轉(zhuǎn)
東海證券指出，化工行業(yè)在2023年利潤快速下滑的影響下，資本開支持續(xù)收縮，資本支出/攤銷和折舊的比值從2.26回落至1.64，盡管ROE仍未明顯改善，但現(xiàn)金流迎來向上轉(zhuǎn)折。
從近十年維度來看，目前情況類似于2014-2015年，彼時化工行業(yè)推出了較大的供給側(cè)改革行動，促使后續(xù)行業(yè)景氣好轉(zhuǎn)；當(dāng)前時點(diǎn)，在國家政策端對供給側(cè)要求頻繁提及的背景下，供給側(cè)政策或再次發(fā)揮作用，化工行業(yè)周期正處于關(guān)鍵拐點(diǎn)。
1）子板塊篩選
通過比較發(fā)現(xiàn)，
①僅從產(chǎn)能投入（出清）角度來看，2024年資本支出變化較大、產(chǎn)能投入明顯減少的前十個板塊有：有機(jī)硅、其他橡膠制品、其他化學(xué)纖維、非金屬材料、復(fù)合肥、改性塑料、氟化工、聚氨酯、鈦白粉和其他化學(xué)原料。
②若綜合考慮盈利和現(xiàn)金流情況（2025Q1數(shù)據(jù)），景氣修復(fù)較好的板塊有：復(fù)合肥、氟化工、膜材料、其他化學(xué)制品、農(nóng)藥、食品及飼料添加劑、涂料油墨和紡織化學(xué)制品。
③鉀肥、煤化工和氯堿整體景氣好轉(zhuǎn)，但產(chǎn)能投入仍處于歷史較高地位。
2）部分板塊已提前反映，供給改革預(yù)期下還可關(guān)注以下三維度
結(jié)合子板塊近期市場表現(xiàn)，大部分產(chǎn)能投入放緩（出清較快）、經(jīng)營數(shù)據(jù)較好的板塊基本都在市場有所反應(yīng)，如復(fù)合肥、涂料油墨等。后續(xù)還可關(guān)注板塊及個股可分為以下三個維度：
①若供給側(cè)改革強(qiáng)化，供給壓縮彈性較大板塊：有機(jī)硅、膜材料、氯堿、染料，關(guān)注板塊代表企業(yè)合盛硅業(yè)、興發(fā)集團(tuán)（有機(jī)硅&草甘膦）、東材科技、君正集團(tuán)、浙江龍盛、閏土股份等；
②供需格局或仍偏弱，關(guān)注具有相對優(yōu)勢的品種或龍頭企業(yè)：煤化工龍頭寶豐能源、氟化工制冷劑品種相關(guān)及龍頭巨化股份、農(nóng)藥板塊的廣信股份、潤豐股份、江山股份等。
③更側(cè)重需求端帶動，關(guān)注企業(yè)本身α的板塊：食品添加劑的龍頭代表金禾實業(yè)、百龍創(chuàng)園；改性塑料的代表企業(yè)金發(fā)科技、普利特等。
2、一圖了解靈巧手產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)
華西證券研報再次梳理了靈巧手行業(yè)的投資機(jī)會。
靈巧手以人手的結(jié)構(gòu)和功能為模仿對象，是機(jī)器人實現(xiàn)精細(xì)操作的基礎(chǔ)，其需要完成抓、握、捏、擰、旋轉(zhuǎn)等不同動作，以滿足多元化的場景需求。靈巧手在機(jī)器人研發(fā)工程和整機(jī)成本中占據(jù)重要份額。
靈巧手關(guān)鍵組成部分包括驅(qū)動系統(tǒng)、傳動系統(tǒng)、感知系統(tǒng)和控制系統(tǒng)，為了使靈巧手更契合落地場景和量產(chǎn)需求，其關(guān)鍵組成部分持續(xù)優(yōu)化：
驅(qū)動系統(tǒng)：自由度提升，電機(jī)需求增加；考慮性價比因素，除了空心杯電機(jī)外，無刷有槽電機(jī)應(yīng)用有望提升；
傳動系統(tǒng)：關(guān)注微型絲杠&腱繩復(fù)合傳動方式應(yīng)用提升帶來的精密傳動零部件需求提升；
感知/控制系統(tǒng)：隨著靈巧手的功能性提升，觸覺傳感器作為感知環(huán)境的關(guān)鍵零部件，其需求將增加。
靈巧手是人形機(jī)器人的落地關(guān)鍵，后續(xù)的更新迭代仍具備較高的技術(shù)難度，具備靈巧手本體設(shè)計、生產(chǎn)能力的廠商有望在產(chǎn)業(yè)鏈中具備較大的話語權(quán)，盈利能力或處于領(lǐng)先水平。
此外，為了提升靈巧手的功能性，關(guān)鍵零部件例如絲杠、減速器、電機(jī)、腱繩、觸覺傳感器等的應(yīng)用需求也將增加，持續(xù)看好產(chǎn)業(yè)布局領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢企業(yè)。
相關(guān)公司包括兆威機(jī)電、雷賽智能、鳴志電器、浙江榮泰、五洲新春、南山智尚等。
隨著后續(xù)產(chǎn)業(yè)鏈下單&定點(diǎn)，機(jī)器人廠商更新產(chǎn)品近況，預(yù)計相關(guān)產(chǎn)業(yè)催化不斷，重點(diǎn)看好人形機(jī)器人各個產(chǎn)業(yè)鏈帶來的增量機(jī)遇。
3、分布式“四可”要求下，智能電表模塊升級與物聯(lián)表需求將顯著提升
國網(wǎng)2025年計量設(shè)備1批中標(biāo)結(jié)果出爐，總中標(biāo)金額75.0億元，環(huán)比下降6.3%。其中電能表招標(biāo)3200萬只，今年計量設(shè)備招標(biāo)仍保持3個批次，我們預(yù)計全年的電表招標(biāo)需求或維持在9000萬只左右(2024年8939萬臺)，本輪替換周期高峰有望延續(xù)至2026年。
價格層面，繼續(xù)呈現(xiàn)下滑趨勢，整體環(huán)比降幅約9.6%;市場集中度相對穩(wěn)定，本批次中許繼電氣、炬華科技份額同比有所提升。華泰證券認(rèn)為，后續(xù)分布式“四可”要求下對于智能電表模塊升級要求與物聯(lián)表需求提升，相關(guān)設(shè)備投資有望受到帶動。
1）國內(nèi)正處智能電表替換高峰，有望延續(xù)至2026年
國網(wǎng)2025年計量設(shè)備1批招標(biāo)電能表3200萬只，同比下降27.5%，環(huán)比提升7.8%;計量設(shè)備總中標(biāo)金額75.0億元，同比下降39.4%，環(huán)比下降6.3%。
國內(nèi)智能電表市場較為成熟，需求主要由存量替換升級需求拉動。從國家電網(wǎng)智能電表招標(biāo)量看，智能電表上一輪周期的高點(diǎn)位于2014-2015年，單年度招標(biāo)量超過9千萬只。2020年新版智能電表定型，隨后招標(biāo)量逐漸爬升，2024年國網(wǎng)智能電表招標(biāo)總量為8939萬臺，中標(biāo)總金額為249.2億元(含集中器、采集器、專變采集終端等)，正處于新一輪周期高點(diǎn)。今年計量設(shè)備招標(biāo)仍保持3個批次，預(yù)計全年的電表招標(biāo)需求或維持在9000萬只左右，換裝高峰期有望延續(xù)至2026年。
2）市場集中度相對穩(wěn)定，價格持續(xù)下行
國網(wǎng)統(tǒng)一招投標(biāo)機(jī)制下，市場較為分散，25-1批電能表合計中標(biāo)人數(shù)量為72家，環(huán)比24-3批持平。25年計量設(shè)備1批許繼電氣、國電南瑞、威勝、東方電子、炬華科技、三星醫(yī)療、華立科技中標(biāo)金額分別為5.3、3.0、2.3、2.1、2.0、1.9、1.9億元，份額為7.0%、4.0%、3.1%、2.7%、2.6%、2.5%、2.5%，其中許繼電氣、炬華科技份額同比有所提升，其他有所下滑，整體市場集中度相對穩(wěn)定。
價格層面，環(huán)比繼續(xù)下行。25-1批A、B、C、D級智能電表中標(biāo)金額分別為38.7、23.7、1.7、0.1億元，其中A級單相遠(yuǎn)程內(nèi)置表、B級三相遠(yuǎn)程內(nèi)置表、C級三相無費(fèi)控表、D級三相無費(fèi)控表中標(biāo)單價環(huán)比分別下降8.5%、9.1%、12.6%、29.9%。
3）“四可”要求下監(jiān)測、調(diào)控設(shè)備投資有望增加
2025年1月，國家能源局發(fā)布《分布式光伏發(fā)電開發(fā)建設(shè)管理辦法》，首次將“四可”作為并網(wǎng)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，明確要求:新建項目必須具備“可觀、可測、可調(diào)、可控”能力，從源頭提升電網(wǎng)承載力與調(diào)控能力。其中可測要求實現(xiàn)分布式光伏用戶15分鐘級負(fù)荷數(shù)據(jù)全采集，重要臺區(qū)光伏用戶及關(guān)鍵數(shù)據(jù)實現(xiàn)1分鐘級采集，精準(zhǔn)測量發(fā)電功率、電壓電流等參數(shù)，支持故障診斷與預(yù)測。
可調(diào)是指應(yīng)用群調(diào)群控裝置和分布式電源接入單元(如規(guī)約轉(zhuǎn)換器)/智能物聯(lián)電能表等產(chǎn)品方案，建立柔性調(diào)節(jié)能力，精準(zhǔn)送出電網(wǎng)需要的電量?！八目伞币笙聦τ谥悄茈姳砩壟c物聯(lián)表需求提升，相關(guān)設(shè)備投資有望增加。
4）電表公司股息率較高，估值處于低位
近年來電表企業(yè)股利支付情況較好，三星醫(yī)療、炬華科技、威勝控股2024年股利支付率均在50%左右，股息率分別為4.03%、3.91%、5.60%(以250528收盤價計算)，當(dāng)前電表企業(yè)估值已處于低位。
4、供需已明顯脫離傳統(tǒng)周期性，制冷劑行業(yè)景氣度高
信達(dá)證券研報指出，市場對氟化工板塊的認(rèn)知仍然不足。傳統(tǒng)化工行業(yè)周期性顯著，市場可能把氟化工板塊作為一個整體看待。實際上，氟化工板塊上游的螢石是一種礦產(chǎn)資源，制冷劑有配額制度的約束，在供給的限制下，兩者都脫離了傳統(tǒng)周期性，呈現(xiàn)出較高的景氣度和較強(qiáng)的抗周期波動屬性。
氟化工產(chǎn)業(yè)鏈上游原材料主要是螢石（氟化鈣，CaF2），中游是無機(jī)氟化物、氟碳化學(xué)品（主要是制冷劑）、含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品等，下游廣泛應(yīng)用于建筑紡織、橡膠涂料、家電汽車、軌道交通、國防軍工、航空航天、電子信息、新能源領(lǐng)域等。
螢石是氟化工的關(guān)鍵原料。螢石是一種無機(jī)礦物，2024年（估計數(shù)）全球螢石總儲量為3.2億噸，我國儲量8600萬噸占比27%；2024年全球螢石產(chǎn)量950萬噸，我國產(chǎn)量590萬噸占比62%，我國是螢石全球儲量、產(chǎn)量的第一大國。螢石供給受到儲量、安全環(huán)保政策等的限制，下游制冷劑更新迭代和新能源新材料領(lǐng)域的發(fā)展支撐螢石需求，未來螢石價格在中長期有望高位運(yùn)行。
氟碳化學(xué)品主要包括氟氯烴（CFCs）、含氫氯氟烴（HCFCs）、氫氟烴（HFCs）、含氟烯烴（HFOs）等，主要用作制冷劑、發(fā)泡劑、氟聚合物及精細(xì)氟化學(xué)品的原料等。制冷劑下游主要是冰箱、家用空調(diào)、車用空調(diào)等，近年下游規(guī)模呈擴(kuò)張趨勢，有望拉動制冷劑需求。
另外，根據(jù)《關(guān)于消耗臭氧層物質(zhì)的蒙特利爾議定書》，我國正逐步削減制冷劑配額。二代制冷劑在2013年被凍結(jié)，配額逐步削減，2025年削減配額67.5%，近年價格表現(xiàn)堅挺，2024年以來更是在配額限制和下游空調(diào)售后等市場需求的提振等作用下價格明顯上漲。
三代制冷劑在2024年前處于配額爭奪、大幅擴(kuò)產(chǎn)的供過于求階段，2024年我國凍結(jié)三代制冷劑生產(chǎn)使用量，三代制冷劑開始進(jìn)入配額時代，R32等產(chǎn)品價格自2024年開始持續(xù)上行，開啟景氣周期。
伴隨著三代制冷劑開啟配額時代，競爭格局迎來重塑，行業(yè)開啟景氣周期，且配額的調(diào)整和變化可能較大程度上改變企業(yè)競爭力，而市場可能未完全了解。
關(guān)注相關(guān)公司：巨化股份、三美股份、金石資源等。
研報來源：
1、東海證券，吳駿燕，S0630517120001，化工供給側(cè)改革蓄力，哪些板塊更有空間？2025年5月28日
2、華西證券，楊睿，S1120520050003，靈巧手：人形機(jī)器人核心執(zhí)行末端。2025年5月27日
3、華泰證券，劉俊，S0570523110003，工業(yè)行業(yè)動態(tài)點(diǎn)評：國內(nèi)電表正值替換高峰，“四可”帶來增量投資需求。2025年05月28日
4、信達(dá)證券，張燕生，S1500517050001，氟化工：關(guān)注螢石資源和政策約束下制冷劑的高景氣。2025年5月28日
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